2月27日，“股神”沃伦·巴菲特旗下伯克希尔·哈撒韦公司发布2020年财报，巴菲特致股东信同步发出。
这是现年90岁的巴菲特写给股东的第56封信。
巴菲特股东信一直被封为“价值投资的圣经”，很多投资者从中学习巴菲特的投资理念和对市场的观察。
以下为巴菲特致股东信摘选：
致伯克希尔哈撒韦公司的股东：
根据公认的会计原则（通常称为“GAAP”），伯克希尔在2020年赚得425亿美元。该数字的四个组成部分是219亿美元的营业收入、49亿美元的已实现资本收益、因我们所持股票中存在的未实现资本收益净额的增加而产生的267亿美元的收益，以及最终因我们拥有的几家附属和关联企业价值的减记而产生的110亿美元的亏损。所有项目均按税后记账。
营业收入是最重要的，即使在它们不是我们一般公认的会计原则总额中最大的项目的时期。我们在伯克希尔的重点是既增加这部分收入，又收购位置有利的大型企业。然而，去年我们没有实现任何一个目标：伯克希尔没有进行规模可观的收购，营业收入下降了9％ 。不过，我们确实通过保留盈利和回购大约5%的股票，提高了伯克希尔每股内在价值。
《公认会计原则》中与资本收益或亏损（无论是已实现还是未实现）有关的两个组成部分每年都不定波动，反映了股市的波动。无论今天的数据如何，我的长期合伙人查理·芒格和我坚信，随着时间的推移，伯克希尔从其投资控股中获得的资本收益将是巨大的。
正如我多次强调的那样，查理和我把伯克希尔持有的价值2810亿美元的适销股票视为企业的集合。我们不控制这些公司的运营，但我们确实分享它们的长期繁荣。然而，从会计的角度来看，我们在伯克希尔的收入中不包括我们的那部分。相反，只有这些被投资公司向我们支付的股息才会记录在我们的中。根据公认会计原则，被投资方为我们保留的巨额资金变得看不见。
然而，人们不应该忘记那些看不见的东西：那些没有记录的留存收益通常会为伯克希尔创造价值。被投资方利用预扣的资金扩大业务，进行收购，偿还债务，并经常回购股票（这一行为增加了我们在未来收益中所占的份额）。正如我们在去年的这些文章中所指出的，留存收益在历史上推动了美国的业务。多年来，对卡内基和洛克菲勒行之有效的做法，也为数百万股东创造了奇迹。
当然，我们的一些被投资方会失望，通过保留盈利，几乎不会增加公司的价值。但也有一些会超额完成，有些会令人惊讶。总体而言，我们预计，我们在伯克希尔为非控股业务（其他人将给我们的股票组合贴上标签）保留的巨额盈利中的份额，最终将为我们带来相等或更多的资本收益。在我们56年的任期内，这一期望已经实现。
我们GAAP数据的最后一个组成部分——难看的110亿美元减记——几乎完全是对我在2016年犯的一个错误的量化。那一年，伯克希尔收购了PrecisionCastparts（也就是PCC），我为公司支付了过多的钱。
没有人在任何方面误导我，因为我对PCC的正常盈利潜力过于乐观。去年，作为PCC最重要的客户来源，整个航空航天业的不利发展，暴露了我的误判。
在收购PCC时，伯克希尔收购了一家生意最好的优质公司。PCC首席执行官马克•多尼根是一位充满激情的经理，他一直将同样的精力投入到我们收购之前的业务中。我们很幸运由他来运营。
我认为，我得出的结论是正确的，随着时间的推移，PCC将从其业务中部署的有形资产净值中获得良好的回报。然而，我对未来收益的判断是错误的，因此，我也就错误地计算出了为收购该企业支付的合理价格。
PCC远非我第一次犯这样的错误。但它是一个很大的错误。
两手准备
伯克希尔经常被贴上“企业集团”的标签，这个负面词汇适用于拥有大量无关业务的控股公司。是的，这只是伯克希尔的部分特征。为了了解我们如何以及为什么与“企业集团”不同，让我们回顾一下历史。
长时间以来，企业集团常常整体收购企业。然而，这一战略有两个主要问题。一个是无法解决的：大多数真正伟大的企业没有兴趣让任何人接管它们。因此，渴望交易的投资者必须把重点放在缺乏重要和持久竞争优势的公司上。那不是一个可以捕鱼的池塘。
他们常常发现自己需要支付惊人的“控制权”溢价，以诱捕他们的猎物。有抱负的企业集团知道如何解决这个“超额支付”的问题：他们只需要制造出自己估值过高的股票，作为昂贵收购的“货币”。（“用我价值5000美元的两只猫买你价值10000美元的狗。”）
通常，推高股票估值的方法包括营销手段和“富有想象力”的财务报表操纵技巧，程度轻的时候这些只是骗人的把戏，程度重的时候则会演绎成成为欺诈。当这些伎俩成功的时候，这家企业集团推动自己的股票达到3倍的商业价值，用来收购股价2倍于其价值的公司。
投资幻想可能会持续相当长的时间。华尔街喜欢交易产生的费用，媒体也喜欢丰富多彩的推广者提供的故事。而且，在某个时刻，股价的飙升本身也可以成为幻觉成为现实的明证。
当然，派对最终结束了，许多“皇帝”都被发现没有衣服。回顾金融史，许多著名的企业集团在最初被记者、分析师和投资银行家奉为商业天才，但他们最终却成了商业垃圾。
企业集团的声誉因此变得很糟糕。
查理和我希望伯克希尔拥有全部或部分多元化的业务，拥有良好的经济特征和优秀的管理人员。然而，伯克希尔是否控制这些业务对我们来说并不重要。
我花了一些时间才作出判断。但是查理和我在与伯克希尔接手的纺织公司长达20年的斗争最终说服了我，与100％的边缘企业相比，拥有一家出色企业的非控股部分更有利可图，更有趣，工作也更少。
由于这些原因，我们的综合企业将仍然是受控和非受控企业的集合。我和查理会根据一个公司持久的竞争优势、它的管理能力和特点以及价格，将你的资本部署到我们认为最有意义的任何地方。
如果这项战略对我们来说需要很少或根本不需要努力，那就更好了。与跳水比赛中使用的评分系统相反，在商业努力中，你不会因为难度而获得积分。此外，此外，正如罗纳德·里根(Ronald Reagan)告诫的那样：“据说努力工作不会导致死亡，但我要说为什么要冒这个险？”
控股企业及如何盈利
在A-1页，我们列出了伯克希尔的子公司，这是一系列企业构成的组合，年底共有36万名员工。您可以在本报告后面的10-K页中阅读更多具体信息。本报告第7页列出了我们拥有少量股权，但不控股的公司，我们的业务组合是非常庞大且多样化的。
然而，伯克希尔的大部分价值都在四家公司中，三家是控股公司，一家只有5.4％的股权。这四家我们都视作珍宝。
价值最大的是我们的财产保险业务，53年来，它一直是伯克希尔的核心。我们的保险公司家族在保险领域是独一无二的。其经理阿吉特·贾恩（Ajit Jain）也是如此，他于1986年加入伯克希尔。
总体而言，保险公司的运营资金远远超过全球任何竞争对手。这种财务实力，再加上伯克希尔每年从非保险业务获得的巨额现金流，使我们的保险公司能够安全地遵循一种对绝大多数保险公司来说不可行的密集型股权投资战略。出于监管和信用评级的原因，这些竞争者必须把重点放在债券投资上。
但是，现在债券也不是个好的投资方向。你能相信最近10年期美国国债的收益率（年末收益率为0.93%）比1981年9月的15.8%下降了94%吗？在某些重要大国，如德国和日本，投资者从数万亿美元的主权债务中获得负回报。全世界的债券投资者——无论是养老基金、保险资管还是退休金——都面临着暗淡的未来。
一些保险公司，以及其他债券投资者，转向购买由高风险借款人的债务来获取回报。然而，风险贷款并不是解决利率不足问题的办法。30年前，一度强大的储蓄和贷款行业摧毁了自己，部分原因是无视这一准则。
伯克希尔目前拥有1380亿美元的保险流通量，这些资金不属于我们，但却是我们可以配置的，无论是债券、股票还是美国国库券等现金等价物。浮动利率与银行存款有一些相似之处：保险公司每天的现金流入和流出，它们持有的总额变化很小。伯克希尔持有的巨额资金很可能多年来一直保持在目前的水平上，而且在累积的基础上，我们几乎是没有成本的。当然，这个令人高兴的结果可能会改变——但随着时间的推移，我喜欢我们拥有的胜算。
我在每年给你们的信中反复地解释了我们的保险业务，有些人可能会说没完没了。因此，本人将于本年度邀请有意了解本集团保险业务及上市的新股东阅读2019年报告的相关章节(刊载于A- 2页)。重要的是你要了解我们的保险活动中存在的风险和机会。
我们第二和第三大最有价值的资产是伯克希尔对美国最大的铁路公司BNSF的100%持股，以及我们对苹果公司5.4%的持股。排名第四的是我们持有91%的伯克希尔哈撒韦能源公司(BHE)。这是一个非常不同寻常的公用事业公司，在我们拥有它的21年里，它的年收入从1.22亿美元增长到了34亿美元。
在这封信的后面，我将有更多关于SF和BHE的内容。但就目前而言，我想重点谈谈伯克希尔将定期使用的一种做法，以提高您对四大企业以及伯克希尔拥有的许多其他资产的兴趣。
去年，我们回购了相当于80998股的A类股票，在回购过程中花费了247亿美元，这表明了我们对伯克希尔的热情。这一行动使你们在伯克希尔所有业务中的所有权增加了5.2%，而你甚至不必动自己的账户。
根据芒格和我长期以来的标准，我们进行这些收购是因为我们相信，它们将提高股东的每股内在价值，并使伯克希尔有足够的资金来应对它可能遇到的任何机会或问题。
我们绝不认为，伯克希尔的股票应该以任何价格回购。我之所以强调这一点，是因为美国的首席执行官们有着令人尴尬的记录：在价格上涨时，他们会把更多的公司资金用于回购，而不是价格下跌时。我们的做法正好相反。
伯克希尔对苹果的投资生动地说明了回购的力量。我们从2016年底开始购买苹果股票，到2018年7月初，我们拥有略高于10亿股苹果股票（经过分拆调整）。这里我指的是在伯克希尔持有的投资的普通账户，不包括随后被出售的少量单独管理的苹果股票。当我们在2018年中完成购买时，伯克希尔通用账户拥有苹果的5.2％ 。
我们为此付出的成本是360亿美元。自那时以来，我们都享受了定期股息，平均每年约7.75亿美元，并且在2020年通过出售一小部分我们的头寸，又赚了110亿美元。
尽管出售了，瞧！伯克希尔现在拥有苹果5.4％的股份。这一增长对我们来说是没有代价的，因为苹果不断回购其股份，从而大幅减少了其目前的流通股数量。
但这并不是所有的好消息。由于我们还在两年半期间回购了伯克希尔股票，您现在间接拥有的苹果资产和未来收益比2018年7月高出10% 。
这一动态收益仍在继续。自年底以来，伯克希尔已经回购了更多股份，未来可能会进一步减少其股份数量。苹果也已公开表示打算回购其股份。随着流通股的减少，伯克希尔的股东不仅将在我们的保险集团、BNSF（北伯林顿铁路公司）和BHE（伯克希尔·哈撒韦能源公司）中拥有更大的利益，而且还会发现他们对苹果的间接所有权也在增加。
虽然回购使股票在市场上慢慢地消失了，但随着时间的推移，收益会变得很丰厚。这个过程为投资者提供了一个简单的方法，让他们拥有不断扩大的企业份额。
正如梅·韦斯特（Mae West）向我们保证的那样： “太多的好东西都可以是美好的”。
投资
下面我们列出了15笔年底市值最大的普通股投资。我们没有包括卡夫亨氏的持股325, 442 , 152股，因为伯克希尔是控制集团的一部分，因此必须使用“权益“法核算该投资。在资产负债表上，伯克希尔哈撒韦持有的卡夫亨氏的现金价值为133亿美元，相当于2020年12月31日卡夫亨氏(Kraft Heinz)经审计的净资产中伯克希尔哈撒韦的份额。不过，请注意，我们这些股票在该日的市值只有113亿美元。
*不包括伯克希尔子公司养老基金持有的股份。 *这是我们的实际购买价格，也是我们的计税依据。
*包括对东方石油100亿美元的投资，其中包括购买普通股的优先股和认股权证，两者的合并价值目前为90亿美元。
来源：澎湃新闻
广州日报全媒体编辑 温俊华